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東南亞金融風暴對香港之影響
(本文作者羅祥國博士為香港政策研究所董事，發表於六月二十六日「香港現勢與兩岸關係」座談會)
一九九七年七月泰國發生的金融危機影響整個東南亞、南韓、日本，各國家地區貨幣紛紛大幅貶值、股市大跌、經濟收縮。本文要旨不在分析東南亞金融風暴的成因，而是集中在其對香港之影響。
一、「貨幣發行局」機制運作良好
在整個風暴中，香港的金融管理局堅決並成功地維持聯繫匯率制度。根據「貨幣發行局」機制，當港元受到炒賣拋空衝擊時，本地銀行同業拆息便會突然飆升，這正是十月二十三日及二十四日出現的情況。
事實上，台灣方面在十月十三日那星期決定不再在外匯市場支持台幣後，台幣即出現大幅貶值，而港元亦相繼受到大量投機拋售。香港金融管理局於十月二十一日及二十二日曾以大量美元購入港元，而該等交易則需在十月二十三日及二十四日完成交收，金融管理局會在每間銀行設在金管局的結存戶口進行結算。
由於所有銀行的結存戶口中港元的總和仍少於它們合共出售給金融管理局的港元數值，在十月二十三日市場即出現港元流動資金嚴重短缺的情況：隔日拆息達280%，而一個月的同業拆息在中午時間超越30%。在此同時港元高息已吸引大量美元流入，港元短期利息隨即回落；在十月二十三日收市時，隔日拆息已回落到100%，而到十月二十四日，再回落到5%。但較長期的利息則仍然高企，銀行在十月二十四日把最優惠利率及儲蓄存款利率調高0.75%（銀行在一九九八年一月十二日再把最優惠利率調高0.75%至10.25%）。
在這短短的幾天，港元的即時買賣價都維持在$7.74左右，但六個月至十二個月的市場遠期港元合約，卻跌穿過$8.00，顯示市場預期港元將會貶值。這也是主要原因之一使港元長期利率與美元利率差距擴大，如以五年美元政府債券的利息作比較，於一九九七年九月三十日差距約為0.75%，而在一九九八年三月三十一日差距則約為2.5%。息差的擴大，當然也是由於亞洲金融風暴尚未平息、銀行業務的風險擴大和銀行在不穩定的情況下對資金需求增加。至於較短期的利率，三個月的港元銀行同業拆息利率與三個月的歐洲美元利率的差距亦由十月初的1.8%，擴大至十二月底的3.5%。
二、香港經濟大幅回落
亞洲金融風暴的持續，加上日本經濟亦出現不穩，而港息亦長期高企，香港經濟自去年底已大為放緩。
（一）在一九九八年三月時政府預測一九九八年經濟實質增長為3.5%，但一九九八年第一季的增長只得-2%，全年出現負增長的可能性非常高。
（二）股市恒生指數已由一九九七年的最高峰一萬六千六百七十三下跌達50%。
（三）住宅及商業樓宇價值已回落約40%，一九九七年全面樓宇交易數量約有二十萬宗，今年只約得50%。
（四）私人消費正大幅下降，復甦期可能需要兩年。
（五）失業率亦上升至3.9%，最高峰可達5%。
（六）外來旅客大幅下降，日本情況最為嚴重。
（七）銀行收縮信貸情況有惡化趨勢。
就香港經濟目前經歷十分嚴厲的衝擊，一些學者和關心香港公共事務的人士，都懷疑港元聯繫匯率的穩健性和必然性，亦對金融管理局的政策和干預機制提出質疑。
香港是一個全面開放的外向型經濟體系，是一個轉口港，擁有全球最大的貨櫃碼頭和全球第五個最繁忙的國際機場，為中國大陸和亞洲提供金融服務和投資資金；香港每年的商品和服務對外貿易總值佔本地生產總值的250%以上。對這些從事對外經濟活動的商人來說，一個固定港元的匯率非常重要。
在以往十四年的經驗中，聯繫匯率幫助香港渡過多次的國際金融和其他政治危機，並得以持續發展。香港的強大儲備和穩健的金融制度，正是支持聯繫匯率的基石。
香港政府多年來都結存得財政盈餘，每年平均為本地生產總值的2%；這些儲備都交由外匯基金管理。截至一九九七年十二月底，香港的外匯儲備為九百二十八億美元，是全球第三；不單只為流通貨幣提供十足支持，更是流通貨幣的八倍。政府是有足夠的財力和經驗維持聯繫匯率的。
至於銀行方面，本地註冊銀行資本充足比率平均接近17%，壞帳比率更低於1%，情況仍十分穩健。當然，維持聯繫匯率的干預機制是仍可改善，如何協助放寬銀行體系的資金亦是重要的政策考慮。
香港現時高達10%的最優惠利率，這當然比去年年中高，但如果跟鄰近的地區比較，香港可算是在一個合理的水平，客觀旳條件似乎仍未能使利息在短期內回落，這對經濟復甦構成壓力。
董建華特首在一九九七年第一份施政報告的建議，他就香港各主要問題的掌握和優次輕重的決定，總體上獲得市民的支持。在政策上，明顯是有多方面的突破，這包括成立「策略發展委員會」、重組「資訊廣播局」、提供「中小型企業借貸保證」等，而其具體成效則卻是未知之數，政府須持續評估。
順利的回歸，削減了我們對香港金融及經濟體制脆弱一面應有的警覺，政府的危機感亦不足；當東南亞貨幣危機突然而來，大家都以為香港可以獨善其身，輕視了其破壞力和持續性。
香港現在瀰漫著一份無奈感，經濟放緩和失業人數增加已是不爭的事實。近日有不少人和政黨要求政府加強干預經濟，這趨勢是危機的，成效也是不明確的。政府應繼續以（一）維持自由經濟在港實踐的優勢性，（二）促進港商在本地、中國大陸和海外投資的競爭力， (三）提升港人創造性、生產力和生活質素為目標。
三、經濟不景氣可能持續兩年
香港在近十年經歷多次的經濟波動，差不多都是因為外來事件衝擊著本港泡沬型經濟：一九八七年的全球性股災、一九八九年的天安門事件、一九九一年的中東戰爭、一九九四年的美國加息和一九九七年的亞洲金融風暴；樓市和股市都大起大落，旅遊和消費則大幅收縮。香港經濟循環週期的特質，有系統的深入研究差不多絕無僅有。近年香港的經濟波幅似乎有擴大的趨勢，必須關注。
在以往三十年，香港發生過三次比較嚴重的經濟衰退，差不多每十年發生一次；但香港在十多年所經歷的經濟轉型，估計今次衰退的調整與七十與八十年代那兩次會有相當大的分別：不再是以出口帶動，而是以私人消費帶動。
香港在一九九四年曾因政府採取行政措施打擊樓市和美國利息大幅上升，一九九五年曾有兩季的經濟增長回落至3%以下，消費亦非常疲弱。私人消費現在佔本地生產總值60%以上，消費不振，經濟整體不會復甦。一九九四年的經濟回落，私人消費需十八個月才回升。今次金融風暴對香港引發的衝擊，一定比一九九四年的情況更嚴重，復甦期可能需要兩年，甚至更長。
四、不景氣中不宜過份干預經濟
今次的經濟衰退適逢主權移交後第一屆立法會選舉，各政黨都以刺激經濟和改善民生為政綱，建議五花八門，包括設立中小型企業低息貸款基金、加快基建投資、減稅、增加僱用公務員、減差餉、凍結公共事業加價、成立失業援助金、加強再培訓等；這些簡單的建議，是否真正能有效解決現時經濟面對的困難，是非常有疑問的。政府如果對今次經濟衰退的成因和程度都不大清楚，就決定採取什麼大動作，後果是危險的；但政黨對政府和政治壓力卻是不容忽視的。
試舉例說，就低息貸款基金而言，以成立一個常設的貸款基金來處理因短期的經濟波動，所引致中小企業面臨的資金困難，會有錯配的情況、欺詐問題不易處理、政府與私營銀行爭利亦是一個重要的政策性決定；況且，中小型企業營運的靈活性也是需要維持和兼顧的。
至於加快基建投資的實際成效亦甚有疑問：基建是長期投資，策劃至興建所需的時間很長，由於大多數基建項目都需要進口原材料、機械甚至顧問服務，基建在香港的「乘數效應」是偏低的。今次如提早推出某些基建項目，很可能會為下一次的經濟衰退播下種子。為了紓緩政治壓力，政府在這方面會同意作出改善和提早推展若干基建項目，但其整體成效是存疑的。
五、穩定樓市至為重要
香港每次發生經濟調整及衰退，樓市的大幅滑落都是必然的一環，至今樓價的跌幅，比較去年最高時已損失了超過40%。當然，亞洲金融風暴和本港利率的調升，都是主要的因素；但特首上任後立刻決定推出的每年八萬五千的建屋目標和平價出售公屋，卻使問題雪上加霜。
特首在最初和其後多次的政策聲明中，都顯示其建屋八萬五千個單位是固定的目標：五萬個公屋和居屋由政府直接負責供應，而三萬五千個私人樓宇的供應就透過政府控制的土地供應固定下來。政府強調，這是一個「硬」的施政目標，一年的生產量如果不夠，以後就會盡快追補增加。
八萬五千單位作為一個固定的施政目標，有強烈「計劃經濟」的味道，對香港經濟的運作和活動有嚴重和深遠的衝擊，政府對這新決策的影響，了解非常不足夠。這政策更使各既得利益作重新分配，引起憂慮與混亂，在所難免。
置業對香港市民來說是一個複雜的決策，對每個家庭來說，買樓或換樓是居住和投資決策的混合體。在經濟景氣、樓價不斷上升時，置業中很大部份的需求都是由投機和投資所推動，政府政策的重點應該是用有效的短期行政措施打擊炒賣樓房，而不應以景氣高峰時的總需求去制定數量化的私營市場長遠建屋施政目標。
當經濟不景氣和利息高企時，投機和投資的需求就會短期內全面消失，而真正的居住需求亦會因前景的不明朗而延後，總需求因而會大幅下降。相關的行業：銀行、法律服務、樓宇買賣中介服務、裝修等，其業務亦收縮。政府如堅持私人市場每年一定要建三萬五千個單位，這是非常不明朗的因素，置業者對樓價的預期會趨向悲觀的。
這發展不只使企業的資產價值在短期內快速減少，也使香港達一百萬的業主惶惶不可終日；樓價下降，大大打擊他們的消費能力和信心。當基層人士面臨失業，中產家庭又面臨資產值下降，這對佔逾六成國民生產總值的私人消費支出，影響至大，三月份的零售額比去年同期下跌12%，幅度是前所未見的。
樓價下跌，當然對未置業者有利，可以較容易自置居所，但對已置業的家庭，卻是惡夢。政府怎樣平衡未置業與已置業者的利益，須非常小心處理，不應完全忽略已置業的中產家庭權益及他們對社會穩定的重要性和貢獻。樓價不斷下跌有利競爭力的論據，是值得商榷的。
樓市至今，已跌過了頭；政府應立即制訂穩定樓市的政策，以恢復市民對置業和消費的信心，以及企業對投資的信心。
六、「大都會經濟」前景樂觀
經濟不景氣時，大家都焦慮，市民、專家和議員都提出很多不同意見，希望政府能多做一點，做快一點，以能早日見到成果。但重要的是政府要能高瞻遠矚，不應因短期經濟波動，而破壞長期成功的經濟政策。
在近日一個由香港政府中央政策組主辦有關「香港競爭力」的研究會中，貿易發展局主席馮國經提出了「大都會經濟」的理念，認為香港的經濟模式會演變成類似英國的倫敦和美國的紐約，服務和投資的對象是全中國大陸和亞太地區。
他指出現時香港的服務型經濟，是以支援在一九九七年高達一千三百六十億美元的港外貿易活動，及推動以一九九六年計算港人在海外高達二千七百五十億美元的直接總投資為基礎，這兩項以香港為管理策略發展和支援中心的業務，近年一直有長速的擴展，是香港優勢和競爭力之所在，須繼續維持和加強發展。
香港以卓越的管理技術、充裕的資金、先進的電訊和運輸系統，高效率的後勤服務、緊密的國際市場聯繫、國際性的專業服務、多元化的金融服務、嚴明的法治、高效率和廉潔的政府等條件，「大都會經濟」的前景是樂觀的。
香港經濟的優勢和競爭力何在？政府、政黨、工商界人士和專家學者，現在並未有足夠的認識，共識的差距頗大。特首成立的「策略發展委員會」至今已超過半年，該委員會的研究重點是什麼？有什麼策略上的新決定？市民都一無所知。該委員會工作緩慢、透明度低、支援不足，是極須改善的。
筆者每有機會到倫敦和紐約，除了被其龐大的經濟實力吸引外，並受其豐富文化所感染。「策略發展委員會」實應對這幾個大都會的演進和未來發展，進行研究，以作為香港發展的參考，讓香港能真正進入「大都會經濟」的大家庭。
七、政治上的反響
東南亞金融風暴亦導致香港發生重大的政治反響，後果孰優孰劣，暫不易評論，惟需長期關注和觀察：
（一）特區政府的管治權威和能力被削弱。
（二）公務員制度的重要施政弱點被暴露和批評。
（三）在經濟不景氣下，各政黨有廣泛政策上合作的基礎，對行政主導政府構成壓力。
（四）在經濟和政治上，香港會更依附中國大陸。
（五）香港政府會深化對鄰近國家和地區的認識及關係，並加強參與各國際經濟組織。
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